Gdy w marcu PKO Bank Hipoteczny emitował obligacje o wartości 800 mln PLN, mało kto spodziewał się, że kilka miesięcy później koszt podobnego finansowania wzrośnie o ponad 50 punktów bazowych. Przyczyna? Wybory prezydenckie i ich wpływ na postrzeganie ryzyka Polski przez międzynarodowych inwestorów. Zwycięstwo Karola Nawrockiego w drugiej turze głosowania z wynikiem 50,89% głosów wprowadza nową dynamikę na rynki finansowe, gdzie podział władzy między centrolewicowym rządem a konserwatywnym prezydentem już dziś przekłada się na wyższe koszty finansowania dla polskich banków.
Średni koszt emisji euroobligacji przez krajowe instytucje finansowe wzrósł z 2,8% w 2023 roku do 4,1% obecnie, podczas gdy CDS spread Polski poszerzył się do 151 punktów bazowych – wzrost o 189% rok do roku. Te liczby nie są jedynie statystykami rynkowymi, lecz realnym obciążeniem dla sektora bankowego, który musi finansować swoją działalność w coraz trudniejszych warunkach.
| To musisz wiedzieć | |
|---|---|
| Jak wybory wpłynęły na koszty finansowania banków? | Średni koszt emisji euroobligacji wzrósł z 2,8% do 4,1%, spread bankowy poszerzył się o 180 pkt bazowych nad obligacje skarbowe |
| Które wskaźniki najlepiej pokazują ryzyko Polski? | CDS 5Y wzrósł do 151 pkt bazowych (189% rok do roku), rentowność 10-latek wynosi 5,44% |
| Co to oznacza dla inwestorów w akcje banków? | Wyższe koszty refinansowania oznaczają presję na marże, ale także selektywne podejście do różnych instytucji finansowych |
Spis treści:
Mechanizm sovereign ceiling – jak rating kraju wpływa na obligacje bankowe
Wpływ wyborów na obligacje bankowe realizuje się poprzez skomplikowany mechanizm powiązań między ratingiem suwerennym a maksymalnymi ocenami instytucji finansowych. Agencje ratingowe stosują zasadę zwaną „sovereign ceiling”, która oznacza, że żaden podmiot prywatny w danym kraju nie może otrzymać wyższego ratingu niż państwo, w którym prowadzi działalność. Dla Polski, której rating wynosi obecnie A- według Fitch i A2 w ocenie Moody’s, oznacza to praktyczny limit dla wszystkich krajowych banków.
Konsekwencje tej zasady stają się szczególnie widoczne w czasie zwiększonej niepewności politycznej. Gdy inwestorzy zaczynają kwestionować stabilność fiskalną kraju, automatycznie rosną także obawy dotyczące sektora bankowego. Dr Lech Kurkliński z SGH wskazuje, że mechanizm ten działa jak „efekt domina” – pogorszenie postrzegania ryzyka kraju natychmiast przekłada się na wyższe koszty finansowania dla wszystkich krajowych instytucji finansowych.
Porównania regionalne pokazują skalę problemu
Analiza porównawcza z innymi krajami Europy Środkowo-Wschodniej ujawnia rzeczywistą skalę wpływu czynników politycznych na obligacje bankowe. Podczas gdy CDS spread dla Czech wynosi obecnie 98 punktów bazowych, Polska notuje 151 punktów, a Węgry 210 punktów. Te różnice bezpośrednio przekładają się na koszty emisji dla sektora bankowego – polski bank płaci średnio o 50-70 punktów bazowych więcej niż jego czeski odpowiednik za podobne finansowanie.
Szczególnie interesujące są różnice w reakcji na emisje zielonych obligacji. mBank w swojej wrześniowej emisji o wartości 500 mln EUR zdołał zawęzić spread o 40 punktów bazowych dzięki premii ESG, osiągając finalnie 175 punktów nad Mid-Swap. Porównywalne instrumenty czeskich banków notowały w tym samym okresie spready na poziomie 120-130 punktów bazowych, co pokazuje, że nawet instrumenty specjalistyczne nie są w stanie całkowicie zneutralizować premii za ryzyko kraju.
Twarde dane – jak rynki wyceniają niepewność polityczną
Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych Polski na poziomie 5,44% stanowi obecnie jedną z najwyższych w regionie, przewyższając o 110 punktów bazowych średnią dla krajów Europy Środkowo-Wschodniej. Ten wskaźnik służy jako punkt odniesienia dla wszystkich emisji krajowych banków, które muszą oferować inwestorom dodatkową premię za ryzyko korporacyjne nałożoną na już podwyższone ryzyko suwerenne.
Analiza struktury czasowej pokazuje, że problem nasila się wraz z wydłużeniem terminu zapadalności. Podczas gdy 2-letnie obligacje bankowe notują spread około 120 punktów bazowych nad obligacje skarbowe, w przypadku 5-letnich instrumentów różnica wzrasta do 180 punktów bazowych. Oznacza to, że inwestorzy szczególnie obawiają się długoterminowego wpływu niestabilności politycznej na kondycję sektora finansowego.
CDS jako barometr strachu inwestorów
Credit Default Swaps na Polskę osiągnęły poziom 151 punktów bazowych, co przekłada się na implikowane prawdopodobieństwo niewypłacalności na poziomie 2,52% w perspektywie 5 lat. Choć sama liczba może wydawać się niewielka, jej dynamika budzi niepokój – wzrost o 189% rok do roku sygnalizuje radykalne pogorszenie postrzegania ryzyka przez międzynarodowych inwestorów.
Szczególnie niepokojące jest porównanie z okresem poprzedzającym wybory w 2015 roku, gdy PiS przejmował władzę. Wówczas CDS spread wzrósł z 85 do 140 punktów bazowych w ciągu trzech miesięcy. Obecna dynamika jest jeszcze szybsza – od grudnia 2024 roku wskaźnik wzrósł o ponad 60 punktów bazowych, co sugeruje, że rynki wyceniają obecną sytuację jako potencjalnie bardziej destabilizującą niż zmiana władzy sprzed dekady.
Bankowe case studies – sukcesy i porażki na rynku obligacji
Emisja PKO Banku Hipotecznego z lutego 2025 roku stanowi doskonały przykład wpływu wyborów prezydenckich na warunki finansowania sektora bankowego. Bank planował początkowo emisję listów zastawnych o wartości 600 mln PLN z marginesem 65 punktów bazowych nad WIBOR 3M. Ostatecznie wartość emisji wzrosła do 800 mln PLN, ale marża musiała zostać podniesiona do 80 punktów bazowych ze względu na zwiększoną awersję do ryzyka wśród inwestorów.
Transakcja przyciągnęła 16 inwestorów instytucjonalnych, w tym jedną instytucję ponadnarodową, co pokazuje, że mimo wyższych kosztów popyt na polskie papiery dłużne pozostaje stabilny. Kluczowym czynnikiem sukcesu było zastosowanie struktury covered bonds, która oferuje inwestorom dodatkowe zabezpieczenie w postaci portfela kredytów hipotecznych o łącznej wartości 1,2 mld PLN.
Zielone obligacje jako strategia defensywna
Zupełnie inną strategię zastosował mBank w swojej emisji zielonych obligacji o wartości 500 mln EUR. Mimo napięć geopolitycznych i rosnącego ryzyka politycznego, bank zdołał osiągnąć jeden z najlepszych wyników w historii polskich emisji ESG. Spread finalny na poziomie 175 punktów bazowych nad Mid-Swap był o 40 punktów niższy od wstępnych wskazań, co pokazuje rosnące znaczenie czynników środowiskowych w wycenie ryzyka.
Sukces mBanku wynikał z kilku czynników: po pierwsze, rosnący popyt inwestorów instytucjonalnych na instrumenty ESG pozwala na uzyskanie „zielonej premii” rzędu 15-25 punktów bazowych. Po drugie, bank wykorzystał okno rynkowe tuż przed ogłoszeniem wyników wyborów, gdy niepewność była już wyceniona, ale ostateczne rezultaty jeszcze nie wywołały dodatkowej volatilności. Po trzecie, struktura obligacji była podporządkowana konkretnym projektom finansowania odnawialnych źródeł energii, co dodatkowo zwiększyło atrakcyjność dla wyspecjalizowanych funduszy.
Eksperci ostrzegają przed długoterminowymi konsekwencjami
Dr Lech Kurkliński z SGH identyfikuje trzy kluczowe obszary ryzyka dla polskich banków w kontekście obecnej sytuacji politycznej. Pierwszy dotyczy kosztu refinansowania – średni koszt emisji euroobligacji przez krajowe banki wzrósł z 2,8% w 2023 roku do 4,1% obecnie. Przy strukturze finansowania, gdzie obligacje stanowią około 15-20% pasywów sektora, oznacza to dodatkowe obciążenie wyników o około 0,2-0,3 punktu procentowego ROE.
Drugi obszar ryzyka wiąże się z nowymi regulacjami MREL (Minimum Requirement for Own Funds and Eligible Liabilities), które wymuszają utrzymanie wyższych buforów kapitałowych. W warunkach spowolnienia gospodarczego i zwiększonej niepewności politycznej banki mogą mieć trudności z pozyskiwaniem kapitału na konkurencyjnych warunkach. Ekspert szacuje, że koszt emisji instrumentów MREL wzrósł o 60-80 punktów bazowych od końca 2024 roku.
Ryzyko walutowe narasta
Trzeci element analizy dotyczy ryzyka walutowego. Około 65% zagranicznych emisji polskich banków denominowane jest w euro, co naraża emitentów na fluktuacje kursowe. Przy obecnej volatilności EUR/PLN na poziomie około 15% w ujęciu rocznym, banki muszą zabezpieczać się poprzez instrumenty pochodne, co generuje dodatkowe koszty rzędu 20-30 punktów bazowych rocznie.
Kurkliński proponuje strategię dywersyfikacji poprzez rozwój emisji w jenach japońskich i frankach szwajcarskich, które obecnie stanowią zaledwie 12% portfela zagranicznego finansowania sektora. Dodatkową możliwością jest ekspansja na rynek covered bonds, gdzie polskie banki mają jeszcze znaczny potencjał rozwoju – obecna wartość rynku wynosi około 8 mld PLN, podczas gdy w Niemczech czy Francji sięga kilkuset miliardów euro.
Scenariusze rozwoju sytuacji i ich wpływ na obligacje bankowe
Analitycy wyróżniają trzy główne scenariusze rozwoju sytuacji politycznej i ich konsekwencje dla rynku obligacji bankowych. Scenariusz optymistyczny zakłada wypracowanie kompromisu między prezydentem a rządem w kwestiach fiskalnych, co mogłoby doprowadzić do stabilizacji spreadów na obecnych poziomach i stopniowego powrotu do warunków z 2023 roku. W takim przypadku koszt emisji bankowych mógłby spaść o 30-40 punktów bazowych w ciągu 12-18 miesięcy.
Scenariusz pesymistyczny przewiduje eskalację konfliktu politycznego, blokadę reform strukturalnych i potencjalny downgrade ratingu suwerennego. Fitch sygnalizował już, że deficyt fiskalny na poziomie 6,2% PKB wymaga zdecydowanych działań konsolidacyjnych. Brak postępu w tym obszarze mógłby doprowadzić do obniżenia ratingu do BBB+, co automatycznie przełożyłoby się na pogorszenie warunków finansowania dla całego sektora bankowego o około 50-70 punktów bazowych.
Najbardziej prawdopodobny rozwój wydarzeń
Scenariusz bazowy, uznawany przez większość analityków za najbardziej prawdopodobny, zakłada utrzymanie obecnego status quo z stopniowym pogorszeniem warunków finansowania. W tym ujęciu spready obligacji bankowych mogą poszerzać się o 10-15 punktów bazowych kwartalnie, osiągając poziom 200-220 punktów bazowych nad obligacje skarbowe do końca 2025 roku.
Kluczowym czynnikiem będzie reakcja agencji ratingowych na kolejne przeglądy – Moody’s planuje aktualizację oceny Polski w sierpniu 2025 roku, a S&P we wrześniu. Utrzymanie stabilnej perspektywy przez obie agencje mogłoby ograniczyć dalsze poszerzanie się spreadów, podczas że zmiana na negatywną prawdopodobnie spowodowałaby dodatkowy wzrost kosztów finansowania o 20-30 punktów bazowych.
Praktyczne implikacje dla różnych grup inwestorów
Dla inwestorów indywidualnych obecna sytuacja oznacza kilka istotnych zmian w postrzeganiu sektora bankowego. Po pierwsze, rosnące koszty finansowania będą wywierać presję na marże odsetkowe netto, co może przełożyć się na słabsze wyniki finansowe w kolejnych kwartałach. Szczególnie narażone są banki o wysokim udziale finansowania zagranicznego, takie jak mBank czy Santander Bank Polska.
Z drugiej strony, wyższe stopy procentowe i rentowności obligacji mogą paradoksalnie wspierać rentowność niektórych banków poprzez zwiększenie dochodów z portfeli obligacji skarbowych. PKO BP, który utrzymuje znaczny portfel polskich obligacji skarbowych, może zyskać na wzroście ich rentowności, o ile wzrost ten nie będzie nadmiernie wpływał na koszty depozytów.
Strategiczne podejście zarządzających aktywami
Zarządzający aktywami stoją przed dylematem wyboru między ryzykiem a potencjalnym zyskiem. Obligacje bankowe oferują obecnie atrakcyjne rentowności – średnio 5,8-6,2% dla instrumentów 3-5 letnich – ale wiąże się to z podwyższonym ryzykiem kredytowym i ryzykiem zmiany spreadów. Kluczowe staje się selektywne podejście do poszczególnych emitentów.
Instytucje o silnej pozycji kapitałowej i zdywersyfikowanych źródłach finansowania, takie jak PKO BP czy Bank Pekao, mogą oferować lepszy profil risk-reward niż mniejsze banki o większej ekspozycji na finansowanie hurtowe. Dodatkowo, instrumenty ESG nadal cieszą się preferencjami inwestorów, co może tłumaczyć rosnące zainteresowanie zielonymi obligacjami bankowymi mimo ogólnego pogorszenia warunków rynkowych.
Wpływ wyborów prezydenckich na obligacje bankowe okazuje się bardziej znaczący niż pierwotnie zakładali analitycy. Wzrost kosztów finansowania o ponad 100 punktów bazowych w ciągu kilku miesięcy to sygnał, że inwestorzy traktują ryzyko polityczne jako realny czynnik wpływający na wycenę papierów dłużnych polskich banków. W najbliższych kwartałach kluczowe będzie monitorowanie nie tylko wskaźników makroekonomicznych, ale także zdolności różnych sił politycznych do wypracowania kompromisu w kwestiach fiskalnych.
wpływ wyborów prezydenckich 2025 na ratingi banków w Polsce – kluczowy czynnik wzrostu spreadów CDS i kosztów emisji obligacji bankowych
